En nuestro artículo anterior, analizamos y resumimos el Marco y la carta de No Acción publicada por la SEC en abril de 2019. En este artículo, compartimos nuestras opiniones sobre el cumplimiento de valores para proyectos de y qué esperar en el futuro.
FUNCIONALIDAD Y TRANSFERIBILIDAD
En el Marco, vemos el enfoque de la SEC sobre dónde dejan caer la línea en cuanto a qué es una seguridad y qué no es una seguridad. Primero y principal entre ellos, esos elementos parecen estar profundamente centrados en la línea de funcionalidad y transferibilidad. Para evitar que la SEC lo considere una seguridad,
su red debe estar completamente desarrollada en el momento de la venta; su token no debe ser transferible fuera de la plataforma.
El pensamiento dice:
Si la red está completamente desarrollada, no habrá expectativas de ganancias basadas principalmente en los continuos esfuerzos del emisor de tokens para desarrollar la red. Si no hay transferibilidad, entonces no hay expectativas de ganancias. Es decir, si no puede transferir los tokens fuera de la red, no puede comerciarlos en otros mercados ni venderlos en intercambios, por lo que la prueba de Howey no puede satisfacerse.
Tome el caso reciente de SEC v. Kik como ejemplo, la SEC señala que
a) los usuarios no podían hacer nada con los tokens Kin al momento de la venta,
b) Kin token no estaba integrado en Kik messenger y
c) nadie ofreció bienes o servicios a cambio de tokens Kin durante toda la oferta y venta.
Por lo tanto, la SEC concluyó que la mayoría de los usuarios compraron tokens Kin como una inversión y, en consecuencia, la oferta y venta de tokens Kin fue una oferta y venta de valores. (Parece que si desea revender previamente tokens pre-funcionales en el mercado, el marco SAFT puede ser la única ruta de cumplimiento disponible).
Ahora veamos el elemento más problemático: la no transferibilidad. El Marco dice que la punta de "expectativa de ganancias" se satisface si hay un mercado secundario ya que los compradores esperarían obtener ganancias. Esta posición excluye demasiado que omite cómo funcionan realmente los tokens y por qué las personas los usan.
La restricción de transferibilidad ignora la escala de los motivos del comprador. Es posible que un comprador tenga la intención de "consumir" el token y aún así esperar ganancias de tener el token. El punto es que, para satisfacer la "expectativa de ganancias", el motivo de la inversión debe ser predominante en lugar del motivo de consumo.
LA VÍCTIMA DE SU PROPIO ÉXITO
En todo el Marco, podemos ver que la SEC está adoptando un enfoque muy cauteloso hacia los activos digitales en el que evalúa no solo las características intrínsecas del token sino también la realidad económica de la transacción. Se puede argumentar que el Marco ha ampliado el camino para que la SEC tome medidas contra los tokens de utilidad del consumidor, mientras que debe reconocer que los tokens se pueden intercambiar en el mercado secundario y apreciar su valor, al igual que cualquier otro bien de consumo.
Por otro lado, el enfoque del Marco refleja una necesidad percibida de proteger a los inversores poco sofisticados y controlar el crecimiento especulativo subyacente. Si el mercado de cifrado hubiera crecido menos rápidamente (no de $ 17 mil millones a $ 630 mil millones de capitalización de mercado global en un año), hubiera habido menos chelines para hacerse rico rápidamente y menos sentimientos de deslumbramiento o lunares, los reguladores podrían haber tomado una decisión diferente enfoque. En cierto modo, la industria de la criptografía es víctima de su propio éxito de ICO.
Independientemente, lo que estamos viendo en este momento es que la tecnología finalmente ha alcanzado el despliegue publicitario de 2017. Cada vez más proyectos están listos para lanzar tokens que son funcionales. Con el Marco publicado, ¿veremos que la SEC sofoca las innovaciones? ¿O veremos una manera más conforme en la industria?
LA CARTA DE LA LEY Y EL ESPÍRITU DE LA LEY
En el espacio criptográfico, hay muchos rumores sobre la terminología de los tokens de seguridad y los tokens de utilidad. La existencia de la clasificación como garantía tiene por objeto proteger a los inversores, razón por la cual también existen leyes de valores. Y aquí, la SEC juega
un papel crítico para lograr su misión de tres partes:
2) mantener mercados justos, ordenados y eficientes; y
3) facilitar la formación de capital.
En consecuencia, las compañías que ofrecen valores deben revelar cierta información sobre su negocio, qué valores están vendiendo y los riesgos involucrados en la inversión. Sin embargo, al aplicar el requisito de divulgación de la ley de valores a los proyectos de , no les dice a los inversores mucho sobre cómo funciona la red de tokens y qué tan riesgosa es la inversión. Bajo el espíritu de la ley de protección de los inversores, ¿han hecho un buen trabajo las Leyes Federales de Valores de los Estados Unidos?
Bajo la letra de la ley, vemos una serie de tokens de servicios públicos que se clasifican proactivamente como valores por temor a las regulaciones por la aplicación. Comenzaron a tratar sus tokens como valores, lidiando con las divulgaciones requeridas y, a cambio, sus tokens se negocian en un régimen de transferibilidad restringido según las leyes de valores. Este es un fenómeno preocupante ya que la clasificación como seguridad no ofrece una protección significativa para los inversores, porque estos tokens no son como las acciones. Por otro lado, también vemos tokens de la luna clasificados como tokens de utilidad para evitar caer bajo el escrutinio de las leyes de valores. La mayoría de los activos digitales existentes aún no han sido clasificados por los reguladores y aún operan en un área gris legal. No está claro si han violado la ley o qué sanciones podrían enfrentar.
Gran parte de esta falta de claridad regulatoria se debe a que la mayoría de las leyes de seguridad se escribieron en los años 30, mucho antes de que existiera la red de tokens, incluida la prueba de Howey de la SEC.
Otras jurisdicciones no tienen la prueba de Howey y se están aprovechando de eso. En general, los reguladores en otras jurisdicciones a menudo presentan leyes mucho más favorables hacia la innovación. ¿Porqué es eso? Porque no tienen la prueba de Howey. No tienen el análisis del contrato de inversión.
La situación actual es muy confusa, lo que es preocupante porque juega una desventaja para las startups y el desarrollo de la tecnología . La SEC prometió un marco que ayudaría a los empresarios a determinar qué tokens son valores, pero más tarde publicó que el Marco dice: "si tiene sentido usar un token, probablemente sea una seguridad".
LA CONCLUSIÓN
Algunos dicen que el Marco es un gran paso hacia la limpieza del desastre de la ICO y ayuda a aclarar cómo se aplica la Prueba Howey a los activos digitales. Pero desde la perspectiva de un intercambio de cifrado, ha enturbiado las aguas en lugar de despejarlas.
El Marco reemplaza efectivamente el Informe DAO como la explicación de la SEC para determinar si los activos digitales serían calificados como valores regulados, al incluir una lista de características criptoespecíficas relevantes para el análisis Howey. En este sentido, el Marco es mucho más útil que el Informe DAO.
Por el contrario, el Marco es una acumulación de las declaraciones de advertencia que la SEC ha dicho públicamente en sus acciones de cumplimiento, especialmente en torno a los esfuerzos de promoción y comercialización. Principalmente resumió "consideraciones adicionales para la industria" en términos de evaluar las ofertas de tokens, proporcionando claridad adicional pero aún así no le da a la industria todas las respuestas.
Si bien la orientación del Marco no es necesariamente nueva, el hecho de que la SEC "lo diga más claramente que nunca" sigue siendo significativo. Desde el punto de vista de la política, es crítico que la regulación encuentre formas de incentivar a los actores que buscan cumplir, en lugar de castigar a los que no lo son. En última instancia, una claridad como esta es solo el comienzo del camino hacia una reforma legislativa favorable, un desarrollo muy necesario para el espacio criptográfico.
(Escrito por Hsing Fan – Líder de cumplimiento)